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| 风险投资中国化分析 | |||||
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作者：佚名 人气：357 全球最全的财富中文资源平台 |
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第一节 风险投资中国化的必要性和紧迫性 一、我国风险投资业的主要要素形成 风险投资业的发展是风险资本运作模式建立、健全的过程，是风险资本流动渠道的形成过程。风险投资业发展的四个主体要素分别是：风险资本、风险投资者、风险企业和政府。要使风险投资业四个主体要素在风险投资不同阶段正常运转，必须具备以下条件：有充足的风险资本来源和需求；有风险资本家及相关的人才市场为风险资本提供运作人才；有一定技术水平、符合政府产业政策和一定资本规模的风险企业；具有良好的政策环境支持，包括创造风险资本运作的多层次资本市场和健全的法规保障体系，尤其是在相应条件不具备时，通过制定相应的政策来补充这些条件，促进风险投资业发展。目前，我国风险投资业的四个主体要素具有一定的形成条件。 风险资本。从风险资本的来源看，政府财政、个人和家庭资金、金融机构资金、企业法人资金、国外风险资本等几个方面能够形成风险资本的潜在来源，并在一定的政策和金融创新引导下具有变为现实风险资本的可能性；从风险资本的需求来看，我国科研成果的中试、商品化资金投入严重不足，数目众多的高新技术开发区及有一定优势的技术许多都面临资金缺乏问题。风险投资者。风险资本家是风险投资业中最为关键的人才，尽管我国目前极其缺乏这类人才，且这一阶层无法在短期内形成。但是，随着我国教育产业化的发展和加入 WTO进程的加快，同时，结合政府制定优惠政策吸引外部人才，我国风险资本家阶层的崛起将指日可待。 风险企业。风险企业是风险投资业的投资对象。我国目前除海洋产业和部分电子信息产业类的技术外，整体技术水平和科研能力较低，限制了发展的后劲。但目前的技术项目可以提供足够的风险资本需求和技术供给。政府外部环境建设。这一方面的问题主要表现为资本市场不完善、法制体系不健全，这是目前我国风险投资业发展的最大障碍，且这些问题的解决在很大程度上依赖国家的宏观经济政策。目前的办法是，政府通过优惠政策和担保措施减小这些不确定性因素造成的风险，短期来看，在现有政策、法规允许的范围内积极创新、探索和培育适应风险投资业的发展环境。长期来看，应结合国家法规体系建设，制定适合风险投资业发展的国家政策和法规。总体上，从我国经济现状看，尽管风险投资业发展的四个主体要素的自发形成条件还不完全成熟，但我国经济发展的趋势表明，只要政府相应出台政策支持，诸如加快风险基金的建立；制定优惠政策培养风险投资者；加大科研投入、提高科研能力和科技水平，培育和发展高科技风险投资企业，并从外部引进技术，推动市场和法规建设。风险投资业形成与发展的基础条件是可以满足的。 二、风险投资基金的资本供给与需求 1、建立我国风险基金的风险资本需求分析 风险资本为技术创新转化为现实生产力的各个环节提供资金支持，在转化的整个过程中，从科研到产品到市场开发，都需要大量的资金。这部分资金国家财政无力提供，银行不允许对这些高风险项目融资，风险资本是解决这一问题惟一可行的资金来源。国际上公认，一项科研成果的研究、中试、商品化三阶段资金投入比例为 1∶10∶100，科委调查表明，国内的比例为 1∶ 0.5∶100，中试投入严重不足。统计显示仅1993年就有1625亿元的资金缺口，对风险资本存在巨大的需求。我国目前的情况是研究、中试、商品化的投入都偏低，随着科学技术产业化过程的加快，我国对风险资本的需求将会进一步加大。 2、建立我国风险基金的资本供给分析 通过对国内外成功的风险资本来源分析和考察，风险资本的供应者主要有政府财政、居民储蓄、金融机构、企业法人以及国外风险资本等几个方面。从政府财政来源看，近年我国财政收入连年增加，随着政府产业政策的调整，会有相应的部分资金由非战略产业转向战略产业，同时国企改革深入，政府负担也会减轻，有能力挤出更多的资金支持风险投资业发展。从居民储蓄与个人资金来源看，据统计，1 999年由于国家提高了国有企业下岗职工基本生活保障制度、失业保险制度和城镇居民最低生活保障“三条保障线”水平，适当增加了行政、事业人员的工资，使城镇居民收入水平有所提高，全年全国城镇居民人均收入比上年增长 9.3 %；相应地，我国城乡居民储蓄存款余额达到59622亿元，增长11.6%。储蓄增长快于收入增长的事实说明，目前我国居民个人资金投资渠道狭窄，居民个人资金中除了存入银行、购买证券外，相当一部分缺乏明确的使用目的。如果有政府的参与和法律保障，同时，通过科学的风险投资组合管理，结合资产证券化融资技术，提高资金利用率、降低投资风险、完善分配制度，使风险投资的回报高于银行利率，吸引居民资金投入风险基金不仅完全具有可能，还能防止过度庞大的民间储蓄存款变成“下山老虎”冲击市场，满足居民科学理财的现代投资要求。从金融机构资金来源看，国外风险资本的重要来源是各种金融机构。这些机构主要包括银行、证券公司、保险公司、各种公益性基金等。据统计， 1999年我国银行、证券公司和保险三大机构发展迅速，其中全部金融机构各项存款达108779亿元，证券市价总值达26471亿元，保险机构全年保费收入1393亿元。虽然目前对金融机构资金进入风险投资基金有许多限制，但是，随着金融体制的改革，尤其是加入 WTO之后，这些限制将会逐渐取消。另外，我国商业银行存在大量不良资产和中长期银行信贷资产，通过成立银行资产运营公司、不良信用资产债权转股权、存量资产股权置换等方式，可以形成可观的银行风险资本投入；对于保障基金和各种公益性基金进入风险资本的限制，可以通过发行政府担保风险基金债券等金融创新形式解决。这样一来，不但可以推动我国高新技术的产业化，还可改善银行的资产结构，开拓证券公司的业务范围，增加保险公司和各种基金的收益。从企业法人资金来源看，虽然我国大部分企业的资产负债比例相对较高，企业再投资的股权资本相对短缺。但是，通过对国有资产的战略性转移和产业结构调整，出让或拍卖非战略性的国有存量资产，其金额的一部分（按一定比例 ）拨给社会养老基金和医疗基金，用于对原企业职工的社会保险，其余大部分资金作为国有存量资产调整出来的资金，全部组建科技风险基金，为风险投资业提供风险资本具有很大的可行性。另外，我国企业集中度相对较低，中小企业数量相对较大，部分中小企业和亏损企业的自有科研投入，在现有投资规模下缺乏投资的规模报酬，通过政策引导使这部分资金加入科研风险基金，实行规模投入，实现中小企业技术的市场化供给，无疑也会形成我国法人风险资本的重要来源渠道。从国外资本来源看，随着世界经济一体化的进程，发达国家风险投资不仅具有向发展中国家转移的趋势，而且其产业投向越来越集中于高科技产业。以美国为例，计算机和软件业的投资占27%；其次是医疗保健产业占17%；再次是通讯相关产业占14%；生物科技产业占10%；其他电子行业占 8%；能源资源占 9%。很显然，国外风险资本投资的行业方向十分符合我国高科技产业发展的目标方向，结合我国加入世贸组织，面对经济全球化趋势，采取进一步扩大开放政策，吸引国外风险资本具有一定的优势。 第三节 风险投资中国化对策研究 通过上文的分析，风险投资在中国的发展一定要解决好如下几个关键性问题： 一、中国风险投资业运行机制重塑 （一）风险资本的投融资机制 尽管我国的货币市场和资本市场为企业融资提供了股权融资和债务融资两种渠道，但因中小企业规模有限，不具备发行股票公开上市的实力，同时，中小企业创业阶段缺乏信誉基础和抵押担保条件，企业难以通过发行股票、发行企业债券和银行贷款融通股本资金和债务资金。这种融资机制构成了中小型高科技企业发展的严重障碍，形成我国风险投资业发展滞后的重要原因。为此，需要配合我国高科技产业化战略目标的实施，建立融资渠道与主体多元化、融资技术证券化、资金管理市场化、投资项目分散化的风险资本投融资机制。 1、 风险资本融资主体多元化。 风险资本融资主体多元化是指为了满足风险投资风险高的特点，通过风险资本来源的多元化达到分散风险投资者的投资风险，形成低风险多融资的目的。在我国风险投资业发展初期，应通过政府投入在多元化融资渠道中的示范效应，吸引金融机构、保险公司、社会保障基金、大企业和居民个人的资金。 2、 投资项目分散化。 投资项目分散化是指风险资本通过多种渠道投向高科技风险企业，降低风险资本家的投资风险。以此消除风险投资者的风险顾虑，扩大风险资本融资群体，培养风险资本家建立风险投资公司，组建风险基金参与风险投资业的积极性。 3、 融资技术证券化。 融资技术证券化不仅能够消除风险企业难以满足传统风险融资严格条件的融资困境，而且有助于大量非战略性存量资产战略性转移和商业银行不良资产的盘活。实现风险资本以流量资本融资方式为主向存量资本融资方式的转化。结合我国目前的实际，发展风险资本融资证券化的当务之急是，建立专门的资产管理公司，收购国有非战略性企业的存量资产和商业银行不良资产，支持资产进行证券化融资，拓宽风险资本来源渠道，减少风险资本融资机构的风险压力，提高风险资金的流动性和风险投资的合理配置。 4、 风险资本管理市场化。 传统融资机制的资金提供者常常直接参与投资对象的管理，或者不参与投资对象的管理。这种资金的管理方式很难适应风险企业风险大、资金使用专业技术性强的特点。为此需要通过风险资本管理的市场化，使风险资本的提供者通过专门的风险资本管理运营公司对风险资本进行受托管理，提高风险资本的投资效率，降低风险资本投资风险。 （二 ）技术创新机制 创新包括知识创新和技术创新两方面，其中知识创新是基础，技术创新是知识创新基础上的应用。发展我国的风险投资业必须改变我国目前总体技术水平较低的现状，建立一套高效的技术创新机制，为风险投资业提供充足的技术供给。建立技术创新机制需要做两方面的工作：促进基础知识创新；加快知识创新向应用技术创新的转化。基础知识创新。基础知识创新的源泉主要是高校和科研机构，我国基础知识创新发展缓慢，主要原因是资金缺乏、科研成果的可转化性差。目前最好的解决办法是教育产业化，建立企业与教育科研机构的合作，减轻政府财政的负担，有针对性的增加基础科研投入，增加成果的转化性。企业应用技术创新。首先，建立技术创新基金，配合企业科研投入为技术创新提供资金支持。其次，建立企业与高校及科研机构的联系，推进合作与知识交流，为技术创新提供基础知识支持，这是基础知识转化为应用技术的途径。最后，建立和完善技术评估、转让机制及合理的利益分配制度，为创新者提供一个提高收入和改善科研条件的机会，增加创新的积极性。 （三）风险投资组织机制 我国完全有必要借鉴国外的经验，建立完善的风险投资组织机制使之成为高新技术产业化的依托。我国在设计风险投资模式时同样要根据本国的具体国情，而不能照搬照抄某一国的做法，因为制度的移植不同于技术的移植，它要受到本国制度环境的约束，比如习惯、人文意识、旧制度的惯性等，其中尤其值得考虑的是制度变迁的路径依赖。在我国，政府长期以来一直充当投资的主体，进行风险投资这一相对传统投资而言的制度创新时，不可避免要受到原有制度安排的影响，即政府的主体作用仍会延续。从制度变迁的主体分析，制度变迁有诱致性变迁和强制性变迁之分，前者是对制度不均衡引致的获利机会的响应而进行的自发性变迁，后者是指由政府法令引起的变迁，在这两者之间存在着广泛的半自愿半政府结构，而前已述及，风险投资不仅是人们为捕捉获利机会而进行的制度创新，而且政府在这一制度创新中也有自己的利益所在，所以政府在发展我国风险投资事业中需要扮演重要角色。然而，国内和国外的实践都表明，政府直接参与投资的经济效益往往不甚理想，这与政府任期所致的短期行为以及政府投资产权较难明晰有关。从现实层面看，我国财政收入的“两个比重”较低，要承担起风险投资所需资金可谓难堪重负。因此，发展我国风险投资必须广泛动员民间资金，而且，最重要的经营主体应该是民间风险投资机构。基于上述分析，笔者认为，发展我国风险投资事业应采取稳步渐进的方式。初期因为制度的历史延续性而仍然以政府作为风险投资的主体，让政府在风险投资中发挥主导作用，通过官办官营进行示范，鼓励具有冒险精神的投资者组建风险投资公司。第二步可采取官民联营的方式，吸引民间资本加入官方的风险投资机构。最后在民间风险投资发育较充分的条件下，由官民联营模式过渡到官办民营模式上。当然，以上的过程并不是截然分开的，在发展中允许不同模式混合存在经营，只不过在特定阶段由特定方式占主要地位。在官办阶段，风险投资机构的优点在于能直接贯彻国家产业意图，且能充分利用政府所控制的各种资源。其不足在于行政干预可能超出合理范围，资源的运用难以保证效率。比较起来，在官助阶段，只要政府通过合理的引导亦可实现国家产业政策的贯彻执行，并且通过各种措施，如税收优惠、信用担保、政府采购等，扶助民营风险投资机构进行经营活动，而民营机构由于产权明晰，更容易保证经济效益的实现。所以，官助民营是风险投资的一种更为有效的机制。需要说明的是，官助民营的具体组织形式有多种，如金融机构创办的风险投资机构、大型企业创办的风险投资机构、私人筹资创办的风险投资机构等，还有不同主体合办的风险投资机构。我们在选择时不能拘泥于某种固定形式，而应审时度势，根据不同高新技术产业化的要求，结合现实条件，发展多种形式的风险投资机构。最后尚需强调，根据制度变迁的进化论，官助民营的实现需要一个过程，但只要政府积极扶持，这个过程是可以缩短的，而且，即便过渡到官助民营模式，也并不意味着官办官营的取消，事实上，有一些高新技术，特别是涉及到公共品的，非得由政府承担起风险投资的重任。 （四）风险管理机制 直至今天我国风险投资案例较少的重要原因之一是，由于缺乏有效的风险管理机制，风险投资者面临着因风险投资市场主体、客体因素不确定而形成的高系统风险，以及由于大部分风险投资对象处于种子发展阶段而形成的非系统风险。因此，建立有效的风险管理机制是我国风险投资业健康发展的关键。建立我国风险投资管理机制的总体思路应当是：通过宏观制度安排，降低我国风险投资市场的整体系统风险；通过微观制度安排，降低我国风险企业面临的技术风险、管理风险、市场风险和财务风险等非系统风险。宏观制度安排方面，主要是政府通过制定优惠政策培育风险投资市场主客体要素，健全立法、完善资本市场体系、建立风险投资风险保障体系、控制风险投资市场的系统风险；通过建立和推动科技创新机制，建立和完善技术交易市场，建立技术评估机构；维护良好的风险投资市场秩序，建立风险投资行业管理委员会加强行业管理，推动人才市场发展造就风险投资人才供给等举措，为风险资本家和风险企业提供降低非系统风险的外部市场条件和内部技术条件。微观制度安排方面，主要是风险资本运作过程中，在风险投资基金与基金管理者、风险资本家与风险企业各相关主体之间，通过利益分配机制设计、产权制度安排，起动控制风险、增加收益的目的。通过加强风险企业内部管理规范等激励约束机制，提高管理水平，控制管理风险；依据风险投资阶段性动态投资特征，建立分段评估制度、多层次系统决策机制，控制进入风险企业所面临的技术风险、市场风险和财务风险。 （五）风险资本的退出机制 风险投资的本质决定了它是往来于风险企业之间的“游资”，当投入的风险企业快速成长到某一高峰阶段，它将撤出而去寻找新的“猎物”。这也是风险资本家敢冒风险的根本原因。风险资本退出的方式及时机选择，取决于投资公司整个投资组合收益的最大化，而不是追求个别项目的现金流入最大化。国外规范化的风险资本退出机制有四种：风险企业股票公开上市；其它公司购买投资公司股份；风险企业购买投资公司股份；其它公司收购风险企业再转手出售。尽管这些退出机制都可以被我国采用，但需要完善的资本市场配合，这对目前我国采用存在一定的难度。吸收各种退出机制之优点，结合我国资本市场的实际。我们建议推行股份期权式退出机制和上市公司换股退出机制。对于股份期权退出机制的具体操作：一是从风险企业利润中拿出一部分资金（通过公司章程规定的程序 ）购买本公司股份期权分到职工个人名下；二是由风险企业担保从银行借款购买本公司股份期权分到个人名下；三是从职工薪水中扣除与股票价值相当的一部分资金，在期权执行日购买风险投资公司股份；四是直接给职工发购股权证。股份期权换股上市退出机制的具体操作是：通过优惠政策鼓励与引导上市公司持有风险企业股份期权，风险公司持有上市公司股份期权，期权执行后，上市公司通过配股形成风险资本的退出机制。 （六）建立完善的市场服务体系。 风险投资事业的健康发展离不开金融、评估、咨询、法律、人力资源等市场服务体系的支持。而在这些方面，我国目前的情况还难以令人满意，还必须有一个大的发展。从金融方面看，要进一步促进商业银行、投资银行的发展，鼓励他们加大对风险企业的投资，要逐步放宽对退休基金、社会保障基金等在经营上的限制，要加强金融监管，使金融业的服务更周到、更规范。从会计、审计、资产评估等方面看，耍进一步加强治理整顿，规范服务机构的经济行为，确保其工作的公正性、合理性，提高资产评估、风险评估的业务水平。要进一步加强法律、咨询方面的服务，目前，不少企业的法律意识相对来说还比较淡薄，对于充分利用法律手段来维护自身的权益还重视不够，必须加强宣传、教育，尽快改变这种局面。从人才资源方面看，也必须引起高度重视。目前，在风险投资管理、资产评估、风险评估、法律等方面的高级人才不是过多，而是严重不足，我们必须从战略发展的高度，大力加强人才的培养。首先要加强现有人员的培养，提高他们的思想素质、文化素质和业务素质；其次，要鼓励高职称、高水平的专门人才到风险投资部门寻求发展；此外，还应该拓宽视野，从国外引进各类国内急需的人才，从人力资源上为风险投资事业的发展提供保障。不仅如此，在我国当前的条件下，还必须加强风险投资的信息服务，要逐步建立风险投资的网络信息系统，加强企业界、科技界及金融界之间的沟通。 二、 规范政府行为，为风险投资铺平道路 1、税收优惠 税率变化对风险投资者有极大的影响。例如1969年美国调整税率，将资本收益税的税率从29%提高到49%，随即引起了风险投资的下降。1978年资本收益税率更新调整为28%，1981年又进一步下降为20%，结果到1982年底，投入到风险资本公司中的新的私人资本超过14亿美元，是12年前的8倍。新加坡政府的税务奖励措施包括：公司及个人创业投资活动，投资于先进科技项目，其出售股份所产生的全部损失，由投资者在其他所得税中抵扣。区域创业投资，经核实其投资计划如能提升目前的科技和生产水平，且在新加坡无从事相同技术者，则可享受5—10年免纳所得税。创业投资甚至管理公司来自管理费用及红利部分的收入，可免税最高长达10年。目前我国对高新技术企业也实行了一些比较优惠的税收政策，如国务院批准的《北京市新技术产业开发实验区暂行条件》规定：在实验区内成立的高新技术企业可以享受所得税免三年，减三年的优惠，第7年开始按15%的税率征收。这些优惠政策促进了实验区高新技术企业的发展，但是在发展高新技术产业方面，我国目前的税收减免、税收返回、降低税率、费用处理等都是针对经过认定的高新技术企业的，而对风险投资机构并没有税收优惠。高额的所得税以及双重征税等制度会大大提高风险投资的成本，相比之下，低风险、低回报但回收快的投资会比高风险、高成本、回收期长的风险投资更具有吸引力。我国政府应尽快制订政策，对风险投资的税收激励做出明确规定，以促进风险资本的形成和壮大。具体可以考虑以下方面：一是风险投资机构与高新技术企业享受同样的税收优惠。二是让风险资本提供者从风险投资机构获得的收益免征所得税。三是允许转移税收亏损，如果风险投资机构对某一企业的投资发生损失，应该允许减免赢利项目的所得税以补偿损失，这是国际上鼓励风险投资的一项通行办法。 2、政府补助 政府补助是政府为了鼓励风险投资而向风险投资者和风险企业提供的一种无偿的资助。1977年，美国设立了小企业创业研究基金，规定国家科学基金会与国家研究发展经费的10%要用于支持小企业的技术开发。1982年，美国政府颁布《小企业发展法》，规定研究发展经费超过1亿美元的部门，要将财政预算的1.3%用于支持小企业发展。英国也于20世纪70年代推出了“对创新方式的资助计划”，给符合条件、低于2.5万英镑的小企业项目以1／3—1／2的项目经费补助。加拿大安大略省为鼓励私人风险投资的发展，对向高新技术企业投资的个人入服者给予投资总额30%的补助金。政府向风险投资者和风险企业无偿提供资金，一方面分担了风险投资的投资风险，另一方面对民间投资起到了一种导向作用。我国政府虽然已经设立了国家自然科学基金、企业科技进步基金、863计划、火炬计划、星火计划等，对促进高新技术的研究和开发起到了一定的作用，但无论是从种类还是从数量来看，都还太少，还需要大力发展。 3、政府担保 银行是企业为科技进步筹措资金的重要渠道，但由于高新科技企业的风险性，银行不敢大量借款，政府担保则能为银行承担借款损失，使银行能放心地向风险企业提供创业借款。政府的这种担保能带动大量的银行资金投向风险企业。政府的担保被称为风险资金的“放大器”，其放大倍数通常可达10-15倍。世界上许多国家的政府都普遍设立了信用担保机构。1953年，美国就成立了中小企业管理局，对高新技术小企业的贷款提供担保，贷款在15.5万美元以下的，提供90%的担保；借款在15.5-25万美元的，提供85%的担保。日本通产省于1975年设立了研究开发型企业培植中心，该中心的主要业务应是为风险企业向金融机构借款提供债务担保，担保比例为80%。英国于1981年开始实施“信贷担保计划”，银行向风险企业提供借款，如果风险企业不能偿还借款，贸工部将以2.5%的年息偿还债务的70%。我国当前正处于向成熟的市场经济过渡时期，整个社会的信用体系很不完善，人们的信用观念严重滞后，因此我们一方面要建立健全全社会信用体系，另一方面.要尽快建立健全政府对风险投资的担保，以推动中国的风险投资，促进中小企业的高新技术企业的发展。 4、加强监管 风险投资涉及到向社会公众筹资和向风险企业投资两个阶段，牵涉到较为复杂的契约关系，加上它本身的风险性质，因此政府必须加强对风险投资的监管，以保护风险企业、风险资本的投资者、风险投资机构，风险投资中方机构等各方面的利益。政府的监管主要体现在：首先风险资本在获得政府的优惠以后，必须把70-80%的风险资本投向高科技企业，最多只能有20-30%的资金流向债券和服市。其次，还必须规定风险资本的一部分必须投向创业期。三是要有一套健全的会计审计制度来保证风险投资企业的财务状况及时准确地公开，防止当事人违法违规，弄虚作假。四是要严格规定风险投资企业的性质、经营目标、投资方式、投资方向.将风险投资与传统投资区分开来。五是要明确规定风险投资公司对风险企业的权责，防止风险投资信贷化和水固化。六是要规范风险投资企业在项目评估、选择阶段、谈判阶段、操作阶段、退出阶段等各个环节的操作程序。七是要加强风险投资的立法工作，研究制定完整的风险投资法和监督法，并颁布与此相配套的政策措施。八是要加强对外国风险资本的监管，既要保证保护外国风险资本的合法权益，又要防止外国风险资本垄断核心技术，以及 击我国的金融市场。 |
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