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| 康美药业上市案例剖析 | |||||
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作者：佚名 人气：500 全球最全的财富中文资源平台 |
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来源：广发证券发展研究中心
三、案例特点 1．典型的家族控股企业。康美药业董事长马兴田及其家族直接控股比例高达66.4%。并且，在康美药业的自然人发起人中，许燕君和许冬瑾为母女关系；公司管理层中，董事长马兴田（兼总经理）与副董事长许冬瑾（兼副总经理）为配偶关系，监事许德仕与许冬瑾为父女关系，监事邱淑卿与董事会秘书邱锡伟为姐弟关系。本来，许德仕是监事会的监事长，由于证监会对其法人治理结构的质疑，许德仕改任监事，监事长则由另一名监事苏若梅出任。 具体出资情况如下：普宁市康美实业有限公司以其所拥有的广东康美药业有限公司的权益(经评估确认后)2509.20万元及现金1810.80万元按1：1的比例共认购4120万股，占股本总额的78%；其余四家发起人各以现金290万元按1：1的比例分别认购290万股，各占总股本的5.5％。 2．通过“双高”认定，上“主板”、“二板”均可。作为广东省普宁市一家民营企业，康美药业于2000年1月顺利了通过“双高”认证，同时具备了上“主板”和“二板”的条件。不同于市场主流做法的是，康美药业倾向于上“主板”，幸运地避开了“二板”迟迟推不出来的政策风险。这倒不是有什么先见之明，而是“二板”对家族控股企业缺乏吸引力所致，因为“二板”股票全流通的优势对高比例控股家族企业并无多大价值。 3．上市前将其控股的中外合作经营子公司“康美药业有限公司”的外方25%的全部权益购回，注销该公司的法人地位并使其成为股份公司的组成部分。 康美药业的控股子公司“康美药业有限公司”是由康美药业和香港易真公司联合投资的中外合作经营企业。截止1999年5月7日，康美药业在“康美药业有限公司”中的出资为2800万港元，香港易真公司的出资为1000万港元。根据《广东康美药业股份有限公司招股说明书》的说法：因股份公司扩大生产经营、规范公司组织架构和外方合营者香港易真有限公司改变投资结构的需要，2000年1月18日，股份公司（即康美药业）与香港易真有限公司订立了《关于终止〈广东省康美药业有限公司合同书〉的协议》，约定发行人（即康美药业）受让香港易真有限公司在药业公司（即康美药业有限公司）的25%的权益，并解散药业公司，GMP认证企业的主体资格、商标权及其它产权则由股份公司承继。 值得说明的是，香港易真有限公司的法定代表人为康美药业的自然人发起人许冬瑾和许燕君的亲属。“康美药业有限公司”之所以选择中外合作经营企业，显然是为了享受“两免三减”的税收优惠政策。而在上市前购回全部25%的外方权益并注销“康美药业有限公司”则是基于以下两点考虑：（1）康美药业于1998年12月被认定为广东省高新技术企业，享受15%所得税水税率的优惠政策，中外合作企业税收优惠的吸引力相对减弱；（2）最大比例地享受上市好处。而康美药业之所以能够灵活地改变组织架构，显然离不开香港易真公司的密切配合。 4．聘请主承销商的投行专才做独立董事。鉴于国有企业“一股独大”引发的种种弊端，独立董事制度逐步浮上台面。今年以来，随着天通股份（600330）、康美药业（600518）、用友软件（600588）和广东榕泰（600589）等民营家族企业的上市， “一股独大”问题再次引起市场关注。在此情形下，中国证监会8月22日发布了《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》，标志着上市公司独立董事制度进入实施阶段。《指导意见》要求，一家上市公司的独立董事中至少包括一名会计专业人员；在2002年6月30日前，董事会中至少包括2名独立董事；在2003年6月30日前，董事会中应当至少包括1/3的独立董事。 康美药业于2001年3月19日上市，当时《指导意见》尚未出台。在上市过程中，为消除证监会对其法人治理结构的疑虑，康美药业出人意料地聘请其主承销商广发证券的投行专才钟辉（广发证券投资银行部华北业务部经理）为独立董事。需要说明的是，“康美药业”项目由广发证券投资银行部华南业务部具体承担，钟辉并没有参与此一项目，如此聘任当然是出于避嫌的考虑。 较之于目前通行的聘请社会名流、大学教授等做独立董事，康美药业的做法无疑更具市场意识。中介机构的专业人士（律师、会计师、投行人员）不但长于资本运作，而且消息灵通、资源丰富（研究报告、项目资源、关系网络），因而对上市公司成长的帮助更直接、更有效。 四、案例点评 1．民营企业、家族企业上市渐成趋势。随着大规模的国企上市运动告一段落，发行市场从审批制转向核准制，可以预见，下一波上市运动的主角将是民营企业。由于我国民营企业的主体为家族企业，因此，家族企业的上市将成趋势。对于家族企业，理论界褒贬不一、莫衷一是。这是一个见仁见智的问题。香港最大的财阀李嘉诚家族及台湾塑胶大王王永庆家族都是家族企业运作成功的光辉典范。当然，反面的案例也有很多，如福特家族、王安电脑。对于此一趋势，我们大可不必忧虑。根据媒体透露的信息，广东、上海、江浙等地已有相当数量的民营企业、家族企业已经完成上市辅导。中国资本市场上将会出现越来越多的家族企业，甚至港台的一些著名家族企业也有意分拆部分业务来大陆上市。 2．赢利能力最为重要。尽管康美药业通过了“双高”认证，但其科技含量并不高。从其募集资金投向看，为两个二类新药、一个三类新药、一个四类新药生产项目，并且这些新药并非自行研发成功，而是抢仿国外新药。 康美药业的真正强项在于市场营销能力。按《招股说明书》的说法，康美药业的销售主要面向国内部分医药贸易公司、药品零售商以及大中型医院。随着医疗体制改革的深化，医院药品采购实行公开招标，这无疑增加了医院药品购销的透明度，同时也将加剧药业公司间的竞争。当然，根据卫生部、国家计委、国家经贸委、国家药品监督管理局和国家中医药局《关于印发医疗机构药品集中招标采购试点工作若干规定的通知》的规定，在评标时，对取得GMP认证和GSP认证或达标、合格的药品生产经营企业应优先考虑。基于此点，康美药业仍有一定的竞标优势。 尽管康美药业缺乏自主研发能力（其新药项目基本为外购）、科技含量有限，但其赢利能力却十分突出。其2000年末的净资产收益率为23%，远高于农药化工企业8.9%的平均水平，每股收益为0.47元，大大高于化学制药企业0.25元的平均水平。 可见，对于拟上市公司特别是民营企业而言，赢利能力仍是第一位的。 3．从证监会反馈意见看证监会的监管重点。 根据中国证监会对“康美项目”的反馈意见，可以看出，证监会的监管重点在于合法合规性、法人治理结构、关联交易、财务处理和财务信息的真实性。 （1）合法合规性。比如“请发行人提供合作公司（即“康美药业有限公司”）的合作协议、公司章程、验资报告，以及普宁市康美实业有限公司出资时中介机构对合作公司出具的评估报告，请律师对康美实业出资的真实性、合法性进行核查并发表意见”、“请发行人提供收购合作公司25%股权时中介机构出具的评估报告，主承销商、律师进行核查并发表意见。请律师对收购股权应履行的法定程序进行核查，对是否存在潜在纠纷发表意见”、“请发行人说明合作公司注销时补交税收的最终承担者，若由股份公司承担，请律师对股份公司承担的合法性发表意见”等。 （2）法人治理结构。比如“请发行人充分披露各发起人、公司管理层之间的关系，说明财产的最终所有人，主承销商予以核查”、“请发行人提供并披露保障公司法人治理结构规范运作的措施，请主承销商、律师核查并发表意见”等。 （3）关联交易。比如“请发行人披露所有关联交易的定价标准，列出独立第三方的价格、关联交易占当年各类交易的比例，以及保证关联交易公允性的内控措施”等。 （4）财务处理和财务信息的真实性。比如“请披露1999年和2000年1-10月主营业务收入大幅增加的原因”、“请公司说明对广东康美药业有限公司因合营期限不满10年补缴税款采取追溯调整法的理由”、“请公司披露广东省康美药业有限公司开办费1996年11月才开始摊销的原因”、“请公司及会计师说明对于母公司与合并子公司内部往来不计提坏账准备的理由”等。 |
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