在网吧、在家里、在办公室和学校，中国每天都有成千上万的男性用户沉迷于网络游戏中。其中许多游戏是免费，还有许多是盗版光盘的网络版，基本上也是免费的。但是正版游戏不仅价格较高，而且网络版本的在线游戏还需要预付卡（一个允许玩家与其他网民一同在线游戏的卡片）。

　　自称中国最大的在线游戏销售商Shanda，是一家广受玩家周知的公司。最近，由于公司承销了在中国最受欢迎的本土设计的网络游戏，“传奇”，而使预付卡的销售业绩十分可观。

　　在前两个星期内，Shanda向美国的证监会提交了一份关于首次发行股票的初步招股说明书。此次发行计划筹资300万美元，公司估价为12亿美元。

　　对投资者来说，公司的估价是一个惊人的数字，因为Shanda的基础业务是开发游戏或是游戏注册。如果公司像其承销的“奇迹”游戏一样受欢迎，那么它的边际成本几乎为零。印刷预付卡就如同印刷钞票一般。而且，从最近公布的初步招股说明书中公司的财务状况可以看出，有充分的证据可以说明，Shanda正在从它的游戏中赚取着巨额利润。

　　虽然Shanda的游戏只存在于虚拟世界里，但它的利润却是实实在在的：到2003年为止，Shanda的经营盈利大约是3300万美元。净收益7200美元，净利润3300万美元，公司的利润率达到了45%。

　　拥有产生巨额利润的能力，也许Shanda真的价值不菲，但他真的值12亿美元么?2003年，公司的净收益大约是3000万美元，这使得Shanda的价格-收益乘数大约是40。对于成长性行业企业来说，较高的价格收益率是合理的。

　　关键的问题是，Shanda必须在将来有能力保持这种高成长的态势。因为公司需要有一个发展轨迹。在这方面，Shanda却不是很成功。公司的整个成长期与成功都只是靠一个受欢迎的游戏，“传奇”，的支撑。很难想象这个游戏在将来还会继续受欢迎。当游戏不再流行，投资者凭什么相信公司还会继续盈利？根本没有任何根据。只有少数的几家跨国游戏制造商可以承受几个游戏的失败。

　　中国那些挑剔的游戏玩家们迟早会将注意力转向其他游戏，能够流行一年的游戏事实上已经很少了。加上Shanda短暂的经营历史（公司创建于1999年12月），公司还需要一段时间以证明可以为其客户持续创新。看一看软件商店的柜台就知道，每一个熟悉的名字都至少有20种为人不知的游戏。制作一个成功的游戏，可能比制作一部像样的电影还难。

　　另外，Shanda存在着重大的法律问题，公司深受欢迎的“传奇”游戏事实上是由一家韩国游戏公司开发而由Shanda注册的。可能是由于游戏相当成功，Shanda和这家韩国公司在注册问题上存在着长期的仲裁诉讼。幸运的是，Shanda从中学到了许多，并内部开发了最新的游戏“传奇世界”。

　　但是，最棘手的部分是在两个月前公司准备首次发行股票中所做的事。2004年3月5日，Shanda公布了一个特殊的现金股利，2320万美元。这几乎代表了公司2003年全部的利润。基本上，Shanda公司的董事长，陈天桥先生，与其手下（包括Softbank公司）要将公司所有的利润收入囊中并将公司卖给公众！

　　现在，这样的股利支付是完全合法的，但是想象一下这意味着什么。首次发行股票的目的可能是为公司发展业务筹资。如果公司在宣布向其所有者支付一大笔的股利之后公开上市，这似乎意味着公司根本不需要现金。

　　那些吹捧Shanda公司和报道亚洲商业的新闻记者发现这一点了么？是谁在煽风点火，为什么现在的新闻记者不学学基本的商业常识？他们似乎非常愿意宣传投资者，也不愿宣传中国的工人。但是让我们先离开幻想回到残酷的现实中吧：

　　这么高的利润率和盈利能力，你可能认为程先生一定会他把的钱留在公司。如果真的有如此成功、高成长的业务，程先生可以赚取更高的利润，不是么？

　　如果陈先生要将收回其投资，那么好的。他完全可以把公司卖给一个愿意出价的买者。所以，为什么他没有这么做？很明显，在中国股市异常膨胀的今天，他知道，他可以通过上市把公司卖给单纯的投资者们，这可比把公司卖给私人更来得实惠。现在中国是一个很好的投资对象——就来摩根斯坦利的Mary Meeker在最近公开参观中国的科技公司时，都对低谷氨酸脂表示出了兴奋之情。Shanda当然希望伺机掠夺市场。

　　另一个事实是，陈先生比任何人都清楚，Shanda并不比一次性玩偶木马好多少。一到两个受欢迎的游戏并不能让理性的投资者相信Shanda可以在将来继续盈利。从这一点看，程先生只是在为他自己的利益进行着理性行为。

　　所以，这一过高的股利就是一个很好的例子，它充分说明了公司总裁在对待“其他人的钱”时是多么的不同，而Shanda还并没有上市。如果连程先生都不愿意将他的钱留在公司里，投资者怎么会愿意呢？

　　Goldman Sachs，华尔街的重要人物，正在以完全合法的行为为Shanda估上一个荒唐的12亿美元的价值，并允许程先生及他的伙伴在公司上市前将所有的现金带走。所以投资者，因该忘记那些合法的行为就是正确的，而问问自己什么才是真正有意义的。

　　就像Warren Buffet说的，华尔街从来都不是一个实行质量控制的地方。这一点应该是投资者永远记住的。