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| 完善我国MBO的建议和对策 | |||||
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作者：刘庆刚 … 人气：285 全球最全的财富中文资源平台 |
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针对MBO的规范实施，当今最紧迫的是法律方面的健全和完善工作。 由于我国MBO立法工作滞后，已经严重阻碍了MBO的有效实施和开展。因此在法律方面应做到： 1)加紧MBO的有关立法。目前我国关于MBO的立法层次比较低，法律冲突严重。《证券法》中未明确界定MBO，只是在2002年7月公布的《上市公司收购管理办法》中对收购进行了规定。同时，在条款中规定：“在聘请具有证券从业资格的独立财务顾问，就被收购的公司的财务状况进行分析的问题上，如果收购人为被收购公司的高级管理人员或全体员工时，应当由被收购公司的独立董事聘请上述中介机构。”但是办法仍未归MBO这一收购方式进行定义，这实在是立法上的一大空缺。其次，在《证券法》中并未规定MBO，而散见于国务院的部门规章中，法律效率低，地方冲突严重。我国应加紧对MBO的立法工作，提高立法层次，弥补法律空缺。 2) MBO主体的规范。首先，由于《公司法》对壳公司的投资比例规定不得超过本公司净资产的50%。这样壳公司的一半资产不能用于收购目标公司，可能加剧壳公司在MBO中资金短缺的问题，但是，若利用空闲资金投资也违背了MBO的初衷。因此，在壳公司设立时，应在公司章程中规定公司的设立宗旨是收购目标公司，而非盈利性经营，从而取消对壳公司股权投资方面的比例限制。其次，对于壳公司的发起人超过50人以上的，应建议采取职工持股会的形式进行MBO。在立法上确立职工持股会的性质和地位。借鉴英美法中的ESOP的规定，将职工持股会界定为一个基金会性质的信托法人，进入董事会参与控股、分红的一种股权形式。放宽公司内部职工认购本公司股票的比例，以缓解收购中资金问题。最后，由于我国特有的历史遗留问题，一些政企不分企业，应允许以个人承包的方式进行收购，加快企业的改革。 3) 在MBO所需资金来源方面，首先，应该允许管理层分期付款。如日本管理层可从工薪中扣缴，并规定每月的限额，或用从职工的奖金中扣缴，并且实行一定的税收优惠。其次，应对《公司法》进行修改，允许管理层用目标公司的资产作抵押，筹集资金。再次，引入“借入资金租赁” 即购买目标公司的大部分资产，再用收购的资产作为抵押向金融机构贷款，然后再购买目标公司的其余资产，收购完成后，以目标公司的经营利益偿还贷款的方式。最后，引入战略投资者和“棘轮”机制。壳公司和战略投资者共同出资收购目标公司的股份，战略投资者不参与企业的经营和管理，并委托管理层行使其股东权利，战略投资者仅有分享受益的权利，当到达约定年限，战略投资者与管理层签订转让协议并退出战略投资。“棘轮”机制是投资者用来鼓励管理层的机制，管理层的业绩将决定投资者股份的增加与否。管理层的利益与公司业绩挂钩，通过优先股的转换或赎买来实现。当公司业绩好，投资者就赎买优先股，当公司业绩未能达到预期目标时，就将优先股转为普通股。 4) 在收购价格方面，要在信息公开的前提下，通过产权交易市场，进行合法、公正的评估，引入竞价拍卖机制，确保定价过程的透明度。目标公司应聘请专业的会计师、评估师，根据公平、公正原则进行资产评估，采用双边谈判、招标评标的方式定价。目前资产评估的方法有市场法、收益法和成本法。使用较多的是成本法。成本法即是以资产现时重置成本扣减其各项损耗价值来确定，并考虑管理层对公司的贡献而给予适当优惠。这样既能客观反映资产的价值，防止资产的流失，又避免价格偏误导致对职工的不公平。在股权分红上，为避免管理层过大分配红利，以偿还收购时的借款，导致目标公司现金流量减少问题的产生，可借鉴英美法系国家的做法，限制管理层收益的数额。如参照职工持股会的份额，每年只能分的股比的15%~25%，以防止过度分红现象。在股权套利上，可规定当员工获得独立股权必须工作满5年后，或工作3年后获得应有份额的20%，以后逐年增加20%，7年后获得全部股份，以防止管理层的短期行为。 5) 在信息披露上，要建立一套完善的信息公开机制将信息公开贯穿于MBO的整个过程。在收购开始前，要做管理层尽职调查，要公开目标公司股东、管理层及其近亲属的名称、职务及其持股状况。对收购决定、目的、收购股数、价格、金额做出公告。在收购价格宣布之前，执行人不得交易公司的股票，也不得建议其他人交易该公司的股票。在收购过程中要一直保持信息的公开。当MBO完成后，管理层要对目标公司的重组计划、人事安排进行报告。针对股权流通性分割的条件，设置金融解决方案如股利政策等来避免流通股东要求高增长而控股股东偏好分红的利益冲突。在监管上，首先，应立法明确禁止性关联交易的行为及信息拒不披露的惩罚措施。如美国法律规定证券交易中涉及到虚假陈述行为，则可能被认定为犯罪；或沉默在某些情况下可以构成欺诈。其次，积极引进对公司事务做出独立、客观判断的独立董事。由于独立董事具有一定的超脱性，因此由他来审理和监督重大的关联交易，要比监事会更有优势。为保证独立董事有效的发挥其经营监督作用，公司应对独立董事提供必要的信息，同时还应加强公司监事会对公司日常运作的监督，完善公司法人治理结构，实行独立董事与监事会的双重监督。 加入 WTO后，我国更应该加紧完善MBO的有关立法，与世界通常做法接轨，发挥企业活力，增强企业竞争能力。 此外完善我国MBO的政策建议和对策如下。 我国上市公司MBO涌现的大背景是国有经济战略重组，国有资本有序退出，实施过程中要注意以下问题： 1)循序渐进原则 美国的法律制度健全、政策环境稳定，特别是MBO有明确的法律依据，收购程序有法可依，避免了因产权变动引起的震荡。这些都是经过几十年的摸索和挫折逐步积累起来的。我国的改革开放才20多年，MBO只是近年才出现，故不能急于求成，要配合经济体制各方面的改革进度有序进行。 2)修改并完善各种规章制度，保持政策的稳定性和一致性 对我国来讲，MBO从根本上变革产权关系，是解决国有经济的战略性调整，完善公司治理结构等重大问题的有效途径之一。而规章制度问题却是我国实施MBO最大的障碍，我国至今仍无系统的购并法律，经常因此发生纠纷。并且出台的政策经常有朝令夕改，前后矛盾的现象，执行者感到无所适从。这种现象如果不能尽早改变，MBO就不可能正常进行。完善、稳定和一致的政策制度是发展MBO市场的根本保证。 3)兼顾各方的利益 股权的转让、产权的变更是个敏感的问题，处理不好会造成不公平，引发社会矛盾。所以实施MBO的过程中要兼顾股东、经理层、职工以及企业供应商、客户等其他利益相关者的利益。兼顾股东的利益，主要是股权转让的价格要合理，美国MBO的股权转让溢价平均高达30%以上，高时更是多达几倍以上。而我国低于企业净资产的转让价的合理性还存在争议。兼顾企业家的利益，主要是健全各种法规制度、保持政策的稳定性和一致性，提高转让的透明度，强化竞争性。兼顾职工的利益主要是对MBO后职工的工资、福利，任用和裁减等要有合理的制度规定。 4)大力发展各种金融机构和中介机构，进行制度创新和金融工具创新 美国实施MBO是以职业经理层，发达的中介服务机构，健全的信息市场等要素为基础的，运作时一般要聘请中介机构，有一套成熟的定价模式和操作模式。我国在这方面很脆弱，所以要大力发展投资银行、战略投资者、法律、会计等中介机构。美国的实践表明，各种金融工具的组合使用才能使规模较大、形式多样的MBO实施成为可能。目前我国MBO形式单一，有的连标准MBO形式都差距很大，重要原因就是金融工具、金融品种缺乏，根本无法满足MBO的需要，随着金融体制的改革和外资银行的进入，我国应抓住机遇，扩大金融品种，加快金融创新。 5)加大监管力度，即要发展MBO市场，又要对其进行合理的限制 MBO的实施复杂，环节重多，关系着各方当事人的切身利益，必须加大监管力度，保持很高的透明度才不会造成混乱。进行合理的限制也是MBO正常进行的必不可少的条件。如针对外资企业或合资企业的MBO，要仔细研究其利弊和影响，进行必要的限制。 6)坚持市场调节为主，减少行政干预 MBO的发展依靠的是市场经济，必须以市场调节为主。美国MBO除了国企私有化，其他情况下是没有政府干预的。而我国MBO的实施受到部门、地区、行业的限制，存在诸多条条框框的约束。除了价格因素外，政府还过多地考虑其他的因素如就业、税收、地方形象等。MBO的实施要考虑到各利益相关者，但决不是政府过多地干预。MBO活动的收缩与扩张往往是与经济活动的收缩与扩张紧密联系在一起的，美国MBO活动三个明显的时段已经充分地说明了这一点。政府干预过多会使MBO活动与经济运行周期相脱节，造成经济运行更大的不稳定。政府干预过多，还会削弱MBO的市场竞争，造成暗箱操作，严重时会引发社会矛盾。 最后是完善我国MBO的市场环境建议和对策 针对市场环境的具体建议和对策包括下列内容： 1) 要大力发展和完善资本市场，以便为MBO的实施提供强大的金融支持。为此我国应大力发展风险投资等积极的机构投资者，并在融资方式中设计多样化的金融工具，以适应不同的风险偏好者。而且证券市场中的二板市场应加快发展，为MBO提供便利的退出渠道，以便风险投资者和管理层实现收益。 2) 加快产权交易体系的建立。此体系不仅包括市场化的交易制度，还包括为交易过程提供资产评估、法律咨询、税收咨询等服务的相关中介机构。为保证产权交易价格的公正性，为避免产权交易过程的行政安排，充分贯彻市场化的理念，MBO需加大中介机构的参与力度。 3) 加快经理人市场建设。人力资本市场的存在也会为监督和约束管理者提供良好的机制。但由于我国目前经理人市场的不发达，对企业家的评价和选拔很难公正进行，对MBO的实施都构成了一定障碍。 4) 完善市场竞争机制。既有理论对实施MBO后公司绩效的提高主要有两大解释：一是效率提高说，一是财富转移说（详见论文2.2）。在激烈的市场竞争环境下，企业生存和发展依靠的是效率的提高，而在市场竞争机制不完善的环境下，管理层则可选择非市场化的途径来获益，使债权人、雇员、政府等其他利害关系人的财富向股东转移。为避免管理层的短期行为，完善市场竞争机制将很有必要。 | |||||
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